公司主要生產(chǎn)浮法玻璃，擁有優(yōu)異浮法玻璃生產(chǎn)線(xiàn)4條，產(chǎn)能1290萬(wàn)重量箱，超白玻璃生產(chǎn)線(xiàn)1條，產(chǎn)能360萬(wàn)重量箱。產(chǎn)能主要集中在山東，為區域性大型玻璃制造企業(yè)。
　　公司非常大的亮點(diǎn)來(lái)自超白玻璃，毛利率在50％以上。06年由于市場(chǎng)開(kāi)拓的加強，超白銷(xiāo)售57萬(wàn)重量箱，增長(cháng)418％，07年預計達100萬(wàn)重量箱，08年之后亦可保持30－50％的增長(cháng)率。由于公司的超白玻璃相對于國外同類(lèi)產(chǎn)品具有成本低等優(yōu)勢，而國內又無(wú)競爭對手，預計未來(lái)幾年內金晶將非常大程度地享有國內超白平板玻璃的豐厚利潤。
　　由于產(chǎn)能擴張的放慢以及需求的增長(cháng)，我們預計07年玻璃價(jià)格將小幅上升，再加上燃料成本的下降，行業(yè)利潤將出現顯著(zhù)增長(cháng)，復蘇態(tài)勢明顯。
　　06年四季度公司經(jīng)營(yíng)情況已反映出這種向好的趨勢，毛利率大幅提升。我們對07年公司浮法玻璃業(yè)務(wù)盈利能力表示樂(lè )觀(guān)。
　　定向增發(fā)投入資金純堿項目有利于公司向上延伸產(chǎn)業(yè)鏈，增強盈利能力。
　　隨著(zhù)新增浮法玻璃產(chǎn)能的投放以及純堿項目的投產(chǎn)，未來(lái)公司業(yè)績(jì)有望快速增長(cháng)。預計06－08年EPS分別為0.275、0.411和0.780元。
　　保守估計玻璃業(yè)務(wù)價(jià)值為每股9.45元，純堿業(yè)務(wù)價(jià)值為每股4.50元，公司合理股市情況為13.95元，建議“增持”。
　　以浮法玻璃原片為主的制造商
　　金晶科技主要生產(chǎn)和銷(xiāo)售浮法玻璃，生產(chǎn)規模居國內玻璃制造商前列。公司本部及子公司目前擁有優(yōu)異浮法玻璃生產(chǎn)線(xiàn)4條，產(chǎn)能1290萬(wàn)重量箱，超白玻璃生產(chǎn)線(xiàn)1條，產(chǎn)能360萬(wàn)重量箱。產(chǎn)能主要集中在山東，河北廊坊也有一部分（金彪公司）。此外參股49％的中材金晶玻纖公司擁有6萬(wàn)噸玻璃纖維產(chǎn)能。
　　“芝麻開(kāi)門(mén)”－超白玻璃漸入佳境是非常大亮點(diǎn)
　　06年銷(xiāo)售出現顯著(zhù)增長(cháng)
　　公司引進(jìn)PPG技術(shù)的600T/D超白玻璃生產(chǎn)線(xiàn)04年底投產(chǎn)后，由于需求客戶(hù)和公司傳統的銷(xiāo)售對象有非常大不同，而前期的市場(chǎng)開(kāi)發(fā)不足，導致銷(xiāo)售情況欠佳，05年全年只賣(mài)出11萬(wàn)重量箱。進(jìn)入06年，公司明顯加強了市場(chǎng)的開(kāi)拓，聘請了有經(jīng)驗的咨詢(xún)公司進(jìn)行市場(chǎng)策劃，獲得了顯著(zhù)效果，打開(kāi)了國內和海外市場(chǎng)，全年共銷(xiāo)售57萬(wàn)重量箱，增長(cháng)418％，其中內銷(xiāo)41萬(wàn)重量箱，占比72％。
　　“高技術(shù)壁壘＋有限市場(chǎng)容量”遏制競爭對手進(jìn)入
　　我們認為，超白玻璃的成功是公司有別于其他普通浮法玻璃制造企業(yè)的非常大特點(diǎn)。透光率高達91.5％以上、有玻璃家族“水晶王子”之稱(chēng)的超白玻璃主要用于高等玻璃燈飾、高等建筑幕墻、建筑內裝、衛浴產(chǎn)品、高等玻璃家具、采光天棚、太陽(yáng)能電池等領(lǐng)域。超白的生產(chǎn)技術(shù)難度很大，目前全世界只有美國PPG、法國圣戈班、英國皮爾金頓、日本旭硝子等少數幾家企業(yè)能夠生產(chǎn)，04年以前國內超白全部依賴(lài)進(jìn)口。
　　公司生產(chǎn)的超白質(zhì)量處于世界同類(lèi)產(chǎn)品的先進(jìn)水平，與國外企業(yè)相比，具備明顯的成本低、供貨快、品種多等優(yōu)勢。需要指出的是，國內南玻、耀皮、圣韓等企業(yè)較近雖然也有超白玻璃投產(chǎn)，但都是應用壓延工藝，主要用于太陽(yáng)能電池板，和金晶的超白平板玻璃的主要應用領(lǐng)域有很大不同，不構成直接競爭關(guān)系。由于國內超白平板玻璃目前的市場(chǎng)相對較?。晷枨罅恐挥袔装偃f(wàn)重量箱），并不為一些大玻璃企業(yè)所看重，而小企業(yè)又很難攻克技術(shù)難關(guān)，因此我們預計未來(lái)幾年內金晶將非常大程度地享有國內超白平板玻璃的豐厚利潤。
　　高技術(shù)壁壘導致的壟斷性帶來(lái)了超額盈利。公司超白玻璃的價(jià)格是普通浮法玻璃的兩倍以上，預計06年全年超白毛利率超過(guò)50％，凈利率超過(guò)30％，凈利潤占公司全部利潤的60％以上。通過(guò)卓有成效的市場(chǎng)開(kāi)拓，公司的銷(xiāo)售能力大大強化，公司近期婉拒了PPG合作銷(xiāo)售超白的意向表明其信心滿(mǎn)滿(mǎn)。06年末公司又簽署了向歐洲出口20萬(wàn)重量箱超白玻璃的合同，我們預計07年公司超白銷(xiāo)售將達到100萬(wàn)重量箱，出口在30萬(wàn)重量箱以上，08年以后的年銷(xiāo)售增長(cháng)率將保持在30－50％左右。
　　行業(yè)景氣度回升將帶動(dòng)普通浮法玻璃業(yè)務(wù)回暖
　　06年玻璃行業(yè)虧損嚴重，但下半年價(jià)格轉好
　　06年1－11月全國平板玻璃產(chǎn)量達到3.65億重量箱，同比增長(cháng)12.7％，預計全年產(chǎn)量4.1億重量箱左右，比05年增長(cháng)約12％，增幅回落4.8個(gè)百分點(diǎn)。產(chǎn)量繼續增長(cháng)的同時(shí)，受產(chǎn)能過(guò)剩帶來(lái)的價(jià)格下跌、燃料成本高啟的影響，全行業(yè)盈利水平大幅下滑，06年1－11月虧損累計10.15億元。
　　統一上調銷(xiāo)售價(jià)，在2個(gè)月內使得各品種均價(jià)比一季度低谷普遍上漲了20％左右，此后目前來(lái)看這種協(xié)調機制還是比較有效的，下半年玻璃價(jià)格相對穩定在一個(gè)較高的水平上。
　　預計07年玻璃行業(yè)將明顯復蘇
　　值得欣慰的是，行業(yè)不景氣使得產(chǎn)能快速擴張的腳步終于放緩。預計今年新投產(chǎn)的浮法線(xiàn)只有10余條，產(chǎn)能不足4000萬(wàn)重量箱，不到去年的50％。
    產(chǎn)能擴張速度的下降將使供大于求的局面得到緩解，去年四季度價(jià)格的穩中有升也預示著(zhù)07年玻璃行業(yè)競爭態(tài)勢有望改善。由于06年固定資產(chǎn)投入資金保持較快增長(cháng)（增長(cháng)率24％）、工程建設加快（前11個(gè)月水泥產(chǎn)量同比增長(cháng)19.7％，增速提高9.4個(gè)百分點(diǎn)），我們有理由相信，主要在建筑物建設后期安裝的玻璃在經(jīng)歷了半年到一年的滯后期之后，將于今年迎來(lái)一輪需求的顯著(zhù)增長(cháng)。而六部委聯(lián)合出臺的關(guān)于《促進(jìn)平板玻璃工業(yè)結構調整的若干意見(jiàn)》也提出了嚴格控制新增產(chǎn)能，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構、提高集中度的目標（前10位玻璃企業(yè)集中度提高到70%，單個(gè)企業(yè)規模達3000萬(wàn)重量箱/年以上），有利于從根本上緩解過(guò)度競爭的局面。需求的旺盛和政策的引導使我們有理由對07年玻璃行業(yè)景氣度回暖表示樂(lè )觀(guān)。而近期全部油價(jià)開(kāi)始顯著(zhù)下跌也使07年玻璃企業(yè)的生產(chǎn)成本有望出現非常大下降。我們預計07年玻璃價(jià)格將出現小幅回升，行業(yè)利潤明顯增長(cháng)。
　　公司浮法玻璃業(yè)務(wù)已現好轉趨勢
　　金晶科技06年四季度各類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格均有小幅度上升以及重油價(jià)格的下跌（目前到廠(chǎng)價(jià)為2650元/噸）使得產(chǎn)品毛利率普遍上升：優(yōu)異浮法和高等浮法玻璃毛利率相比前三季度上升了5－6個(gè)百分點(diǎn)，而超白玻璃的毛利率大幅上升了近10個(gè)點(diǎn)。
　　技術(shù)改進(jìn)促使成本下降
　　公司的超白生產(chǎn)線(xiàn)一直使用天然氣為燃料，本部500T/D優(yōu)異浮法線(xiàn)已于去年完成“重油改天然氣”工作，可以根據價(jià)格高低選擇使用重油或天然氣，這就將相當于將重油成本鎖定在2500元/噸以下，此外金星公司和滕州金晶的生產(chǎn)線(xiàn)07年也可能改用焦化煤氣，這將大大減小公司07年燃料成本大幅上升的可能，再加上我們認為07年油價(jià)不太可能恢復到06年的高位，因此我們對07年公司成本情況表示樂(lè )觀(guān)。
　　收購純堿項目向上延伸產(chǎn)業(yè)鏈
　　公司擬定向增發(fā)不超過(guò)1億股，對控股子公司山東海天生化進(jìn)行增資，用于建設100萬(wàn)噸/年純堿項目，增資后預計金晶科技帶有的海天生化股權將由目前的51％上升到93％。由于純堿是制造玻璃的主要原料，此舉有利于公司產(chǎn)業(yè)鏈的向上延伸。此前在香港上市的浙江玻璃就斥資30億元，在青海省海西州德令哈市興建年產(chǎn)共180萬(wàn)噸純堿項目，靠前期已于05年8月底投產(chǎn)。
　　近10年來(lái)我國純堿工業(yè)的產(chǎn)能、產(chǎn)量、出口和消費保持了比較平穩增長(cháng)的發(fā)展形勢，目前供需處于大體平衡狀態(tài)。
　　根據中國純堿工業(yè)協(xié)會(huì )的預計，2006年我國純堿產(chǎn)量將達到1535萬(wàn)噸，出口180萬(wàn)噸，進(jìn)口10萬(wàn)噸，國內表觀(guān)消費1365萬(wàn)噸。2005－2009年國內消費增長(cháng)率預計為6％，2010－2014年預計為3％，2005－2014年純堿出口按200萬(wàn)噸計算，進(jìn)口按30萬(wàn)噸計算，今后我國對純堿的需求如下表：
　　以上分析顯示，今后5－10年，我國純堿生產(chǎn)能力還需要增加410－660萬(wàn)噸/年才能滿(mǎn)足國內消費及出口需求。
　　海天生化的純堿項目位于山東濰坊，該地盛產(chǎn)純堿所需主要原料－原鹽，國內非常大的純堿企業(yè)－山東?；沧溆诖?。公司資料顯示，海天生化的純堿生產(chǎn)裝置和山東?；南啾?，具有效率高、能耗小、淡水和包裝成本低的優(yōu)勢。
　　不足之處主要是海天生化自己沒(méi)有鹽廠(chǎng)，需要外購原鹽，但由于生成原鹽的鹵水資源并不缺少，且還在逐年形成，所以我們認為這對公司的影響并不大。綜合判斷我們認為海天生化的純堿項目盈利能力應該不低于山東?；?。
　　未來(lái)盈利有望較快增長(cháng)
　　07年公司浮法玻璃產(chǎn)能的增長(cháng)來(lái)自子公司滕州金晶將要收購的一條600T/D的生產(chǎn)線(xiàn)，春節前有望完成，而公司對其的控股比例也將從目前的60％上升到90％。
　　而超白玻璃產(chǎn)銷(xiāo)60％以上的增長(cháng)將使公司利潤進(jìn)一步上升。此外，參股子公司中材金晶玻纖與PPG合資成立龐貝杰中材金晶后，06年引進(jìn)PPG技術(shù)對生產(chǎn)線(xiàn)進(jìn)行改造，導致當年利潤微薄，從07年開(kāi)始，隨著(zhù)改造的完成，公司利潤將大幅增長(cháng)，預計對金晶科技的投入資金收益貢獻將達到1700萬(wàn)元左右。到了08年，07年底投產(chǎn)的600T/D節能玻璃用浮法原片生產(chǎn)線(xiàn)將產(chǎn)生效益，純堿項目開(kāi)始投產(chǎn)，預計產(chǎn)銷(xiāo)在40萬(wàn)噸左右，超白銷(xiāo)量有望達到140萬(wàn)重量箱左右。
　　我們預計07－08年公司優(yōu)異、高等和浮法玻璃的毛利率將分別維持在13％、31％和52％左右，謹慎預測純堿業(yè)務(wù)毛利率為22％，略低于山東?；腿鸦さ募儔A業(yè)務(wù)，06－08年EPS分別為0.275、0.411和0.780元（07年開(kāi)始按增發(fā)1億股后總股本計算）。
    以06－08年的增長(cháng)率計算，海螺水泥和南玻06年P(guān)EG分別為1.10和0.92，而金晶科技（剔除純堿業(yè)務(wù)的貢獻）為0.59，相對低估明顯?；谥斏鞯脑瓌t，考慮到產(chǎn)品的差異和龍頭企業(yè)的估值溢價(jià)，我們給予金晶科技玻璃業(yè)務(wù)的估值為08年的15倍動(dòng)態(tài)PE－9.45元，相當于06年P(guān)EG為0.67。
　　我們估計純堿業(yè)務(wù)09年完全投產(chǎn)后對EPS的貢獻為0.45元左右，我們對這一業(yè)務(wù)給予10倍PE的估值，其價(jià)值為4.50元。
　　綜合考慮玻璃和純堿兩大業(yè)務(wù)，我們認為公司目前的合理股市情況為13.95元，建議“增持”。需要指出的是，我們是基于謹慎和保守的原則做出這一判斷的，考慮到金晶集團未來(lái)可能將盈利能力很強的1000萬(wàn)平米LOW－E玻璃資產(chǎn)注入上市公司，大大拓展公司玻璃深加工業(yè)務(wù)，以及中材金晶玻纖產(chǎn)能將擴充到20萬(wàn)噸，其實(shí)際價(jià)值很可能會(huì )進(jìn)一步提升。